by정명수 기자
2001.11.09 13:08:57
[edaily] 이번주 “금융시장의 연금술사들”은 한일투신 채권운용본부입니다.
{3년 회사채 ---> [[스왑 <~~CD {스왑 상대방 수익률 7%} 펀드]] --->6% (은행)}우선 스왑펀드에서 3년 만기 회사채를 산다. 수익률은 7%. 동시에 3년 IRS 고정금리 지급(pay), 변동금리 수취(receive) 거래를 한다. 이때 스왑 레이트는 6%라고 하자. 즉 변동금리(CD)를 받는데 고정금리 6%를 지급한다는 것. 결국 스왑펀드는 3개월마다 CD+100bp를 받는셈이다. 처음에 3년만기 회사채를 산 것이 스왑거래를 함으로써 3개월마다 이자를 받는 변동금리채권(FRN)으로 바뀐 것이다. 3년만기 채권을 3개월 짜리로 나눠서 3개월 단기자금을 맡긴 고객의 수익률을 보장해주는 것이다. 최대 3년까지 3개월 펀드를 계속 롤오버해서 이어갈 수 있다. (롤오버의 전제는 물론 고객들이 한일투신에 3개월 단위로 자금을 계속 맡기는 것이다.) 여기서 굳이 IRS를 쓰는 이유는 현물 채권의 만기가 어떤 것이든 IRS로 똑같은 거래를 할 수 있어 헤지가 쉽기 때문이다. 금리변동에 대한 헤지는 국채선물로도 가능하지만 만약 7년짜리 채권이면 국고채 3년이 기준인 국채선물로는 정확하게 헤지를 할 수 없다. 3개월 펀드에 3년만기 회사채를 그냥 넣어두면 금리변동 위험에 노출되지만 스왑거래를 하면 CD+100bp로 안정적인 이자수입(carry)을 얻게 된다. 그러나 이 경우에도 위험은 있다. 스왑펀드에 회사채 또는 국고채와 스왑계약만 있다고 해보자. 어느날 금리가 떨어져서 국고채는 3bp, 회사채는 4bp, 스왑 레이트는 4bp 하락했다. 스왑도 일종의 가상 채권이라고 할 수 있다. 이 경우 스왑을 페이한 것이므로 숏(short 매도) 포지션이다. 펀드에 국고채+스왑만 있다면 1bp 손해다.(국고채에서 3bp 이익, 스왑에서 4bp 손실) 펀드에 회사채+스왑만 있다면 손익이 없다.(회사채 4bp 이익, 스왑 4bp 손실) 이처럼 펀드에 초과수익이 없거나 오히려 손실을 보면 투신에 돈을 맡겨야할 이유가 없다. 그래서 스왑펀드는 일정 부분 국채선물로 헤징을 하고 초과수익을 위한 트레이딩도 한다. 고 상무는 “채권, 스왑, 국채선물 간의 포지션 관리가 굉장히 까다롭다”고 말한다. ◇시스템 펀드 운용자는 포지션 관리가 상당히 어렵지만 단기상품으로 스왑펀드는 인기를 끌었다. 고 상무는 “사실 대부분의 투신 펀드가 스팟펀드로 금리 오르면 듀레이션 줄이고 금리 떨어지면 듀레이션 늘리는 단순한 전략”이라며 “1~2년은 이런 식으로 잘 할 수 있지만 이런 딜링에만 계속 의지하면 장기적으로는 수익률 관리가 불안정해진다”고 말했다. 그는 “3개월, 6개월 수익률이 얼마라고 고객에게 장담해놓고 금리가 거꾸로 가서 제시 수익률을 못맞춰주면 이렇게 저렇게 맞춰보다 그것도 안되면 손실을 내서 고객 신뢰를 잃는 그런 패턴에서 벗어나고 싶었다”고 말했다. 정기예금 금리보다는 50bp~100bp 정도 높은, 그러나 금리가 오르건 내리건 수익률이 안정적인 시스템으로 관리되는 스왑펀드를 생각해낸 것이다. ◇엄청난 국채선물 거래의 비밀 스왑펀드에서는 일단 돈이 들어오면 보유 채권의 만기가 3년이면 3년 IRS, 채권 만기가 5년이면 5년 IRS 계약을 하는 것으로 IRS의 역할은 일단락된다. 펀드 규모가 1조원이나 되기 때문에 기본적으로 국채선물 매도(예를들면 1000계약)로 헤지를 걸고 시작을 한다. 그 다음 IRS 고정금리 페이를 하고 시황에 따라 국채선물 매수 또는 매도로 듀레이션을 조절한다. 초과수익을 위해서 장중에 국채선물 트레이딩을 한다. 국채선물 가격이 상승 조짐을 보이면 매수 플레이를 하다가 종가에는 최초의 헤지 비율인 1000계약 매도를 맞춘다. 반대로 선물 가격이 떨어지면 매도 플레이를 하다가 환매수로 처리한다. 이런 트레이딩으로 5~10틱 정도의 초과수익을 얻는다. 고 상무는 한일투신의 운용 포커스는 스왑펀드가 아니라 인덱스 펀드라고 말한다. 인덱스 펀드에 적용된 개념과 국채선물도 밀접한 관련이 있다. 인덱스 헤지 펀드는 인슈어런스(insurance) 전략이 기본이다. 합성 옵션(synthetic option)을 만드는 것이다.