(신년인터뷰)신현송 "출구전략, 1994년을 보라!"

by지영한 기자
2010.01.04 10:30:00

[뉴욕=이데일리 지영한특파원] "1994년에 갑자기 인플레이션이 고개를 들자 연준이 출구전략을 썼다. 이 때문에 시장이 좋지 않은 상태가 됐고 결국 10개월 뒤 멕시코 페소화 폭락사태가 터졌다. 1997년 아시아 외환위기의 기원도 거기에 있었다."

청와대 국제경제보좌관에 중용된 신현송(50) 미국 프린스턴대 경제학과 교수는 최근 이데일리와 `신년인터뷰`를 갖고 "지금은 풍부한 유동성으로 금융위기가 잠잠해졌지만 출구전략이 시작되면 어떻게 될지 미지수"라며 "1994년 `출구전략`은 중요한 교훈이 될 것"이라고 밝혔다.

▲ 신현송 교수가 본지와 인터뷰 직후 연구실에서 포즈를 취하고 있다.

신 교수는 "연방준비제도이사회가 실물경제를 계속 모니터링하면서 출구전략 시기를 판단해야 할 것"이라며 "취약한 경제상태를 감안하면 2010년 상반기에는 저금리 정책이 유지될 것"이라고 전망했다.  그는 아울러 연준이 모기지담보증권(MBS)을 매각할 곳이 마땅치 않기 때문에 급속도로 출구전략을 쓸 처지도 아니라고 설명했다. 

신 교수는 "미국이 출구전략을 사용한다면 금리를 먼저 올리는 것이 정석"이라며 "연준의 출구전략은 `역 레포(Reverse Repo)`와 지급준비금에 대한 이자율 지급 등을 통해 유동성 총량을 묶어 두면서 이자율을 올리는 방식이 가장 유력하다"고 설명했다. 
 
신 교수는 또 "미국이 고금리 정책을 쓰기 시작하면 달러화 유동성이 줄고 달러화의 품귀 현상이 생길 수 있다"며 "출구전략 때는 달러화 가치가 급속도로 반등할 가능성이 있다"고 전망했다. 따라서 이머징 국가라면 지금처럼 유동성이 풍부할 때 미리 대비할 필요가 있다고 조언했다.  
 
이번 금융위기를 겪으면서 연준 내부에서는 금리정책 목표에 금융안정(자산가격 안정)까지 포함시키자는 이른바 `버블 파이터(Bubble Fighter)`논의가 전개되고 있다. 특히 월스트리트저널(WSJ)은 최근 1면 기사를 통해 신현송 교수가  연준의 `버블 파이터` 논쟁에 불을 지폈다고 보도했다.  
 
이에 대해 신 교수는 윌리엄 더들리 뉴욕연방은행 총재와 연준 이사인 케빈 워시, 다니엘 타룰로 등이 금융안정을 위해 금리정책 사용을 사실상 주장하고 있는 반면 앨런 그린스펀 전 의장을 추종하는 기존 주류파의 목소리는 크게 약화됐다고 평가했다.  
 
신현송 교수와의 인터뷰는 청와대 국제경제보좌관에 내정되기 직전에 이루어졌다. 다음은 신 교수와의 일문일답.   
 


- 미국경제가 2009년 3분기에 연율 2.2%의 플러스 성장세로 돌아서는 등 실물경제가 점차 안정되고 있는데 이는 금융위기의 일단락을 의미하나.

▲지금은 풍부한 유동성으로 금융위기가 잠잠해졌지만 향후 출구전략를 쓰는 단계에서도 금융시장이 안정될지 여부는 별개로 보아야 한다. 일단 `출구전략`을 쓰지 않는다는 전제 하에서는 경제가 바닥을 쳤고, 어느 정도 안정이 됐다. 그러나 출구전략을 사용하기 시작하면 어떻게 될 지는 미지수로 남아있다. 이런 측면에서 1994년의 예는 매우 중요한 교훈을 준다. 지난 1990년대 초 미국에서는 저축대부조합(S&L) 사태가 있었다. 당시 앨런 그린스펀 전 연준 의장은 은행 부실을 줄이기 위해 저금리 정책을 썼다. 지금 만큼은 아니지만 93년 말에 기준금리가 3%선까지 떨어졌다. 그런데 1994년에 접어들어 갑자기 인플레이션이 고개를 들자 연준이 출구전략을 썼다. 이 때문에 시장이 좋지 않은 상태가 됐고 결국 10개월 뒤 멕시코 페소화 폭락사태가 터졌다. 1997년 아시아 외환위기의 기원도 거기에 있었다.

-2010년 새해, 그리고 먼 장래에 눈여겨볼 이슈들은 어떠한 것들이 있을까.

▲일단 올해는 미국의 `출구전략`이 가장 중요한 이슈이다. 금융시장에 가장 큰 영향을 미칠 문제이기 때문이다. 좀 더 장기적인 안목에서 보면 미국의 부채 문제와 이에 따른 달러화 및 미국의 국가신용도 등의 문제가 큰 이슈이다. 

-장단기 이슈를 하나 하나 짚어보자. 우선 올해 최대 관심사인 출구전략에 대한 미국 안팎의 시각차가 있을 것 같은데.  

▲미국 입장에서는 취약한 경제상태를 감안해야 한다. 특히 실업률이 여전히 높은 수준을 지속하고 있다. 또 상업은행의 대출 마저 2009년 6월부터 실질적으로 줄어들기 시작했다. 그 이전에는 상업은행이 대출을 계속 늘렸고, 시장위주의 금융기관들이 대출을 많이 줄였다. 그런데 2009년 6월 이후 중소기업과 실물경제에 필요한 대출이 많이 줄어들어, 아직 신용경색이 남아있는 상태이다. 따라서 미국경제 측면에서 보면 좀 더 저금리 정책을 유지해야 하는 상황이다.

-방금 신용경색이 남아있다고 했는데.

▲은행들이 현금을 중앙은행에 예치만 해 놓으면 수지가 맞지 않는다. 따라서 은행들은 보유현금을 대출 자산으로 바꾸는 작업을 하고, 이 과정에서 시중에 돈이 흘러간다. 이 때문에 통화량을 늘리면 인플레로 바로 이어진다는 통념이 있다. 그러나 현재 미국의 현실은 이러한 통념과 다르다. 지급준비금 규모가 평소보다 2~3배 늘었는데, 상업은행들이 계속 현금만 보유하고 있고 대출을 하지 않고 있다. 

-미국의 중앙은행인 연방준비제도이사회가 채권 매입에 열심히 나섰는데.

▲상업은행들이 제 기능을 못하니까 미국 연준이 은행들을 대신해 모기지 관련 채권을 많이 사들였다. 앞서 말했던 은행들의 중앙은행 예치금은 중앙은행 입장에서는 부채이다. 따라서 지금 연준은 부채를 이용해 시장에서 자산을 매입(유동성 공급)하고 있다. 연준의 대차대조표를 들여다 보면 연준이 부채를 빌려 모기지 관련 채권을 많이 사들인 것으로 나타난다. 결국 상업은행이 민간 부분에 대출을 하지 않자, 중앙은행이 상업은행이 해야 할 일을 대신하고 있는 셈이다. 이는 신용경색을 뚫기 위한 `바이패스 수술 (심장동맥 우회로 조성수술)`로 볼 수 있다.
 




-아직도 신용경색 문제가 다 풀리지 않았지만 2010년중 출구전략이 시행될 것이라는 이야기가 꾸준히 나온다. 타이밍이 중요할 것으로 보이는데.

▲연방준비제도이사회는 실물경제를 계속 모니터링 하면서 출구전략 시기를 판단해야 할 것이다. 추측으로는 2010년 상반기에는 저금리 정책을 유지할 것으로 보인다. 물론 실물경제가 급속히 회복된다 던지 인플레가 생길 조짐이 있다면 출구전략을 빠르게 사용할 가능성을 배제할 없다. 그러나 연준의 보유자산을 보면 출구전략이 급속도로 사용되기가 힘든 상태다. 평소에 연준 대차대조표의 총 자산은 8000억 달러 정도였는데 지금은 2조2000억달러에 달한다. 금융위기 초기에는 연준 자산의 대부분이 단기 유동성 대출이었다. 예를 들어 민간부분에서 발행된 단기어음이라 던지, 아니면 외국 중앙은행과의 통화 스왑, 그리고 금융기관에 대한 단기대출이 대부분이었다. 이들 단기 유동성 대출은 위기가 수그러들면서 거의 제로 수준으로 감소했다. 그대신 연준 자산중 MBS(Mortgage Backed Securities) 보유율이 계속 증가했다. 이에 따라 단기적인 대출이 줄었지만 연준의 총자산은 사실상 줄지가 않았다. 단기자산은 자동적으로 해소가 됐는데, 장기자산을 많이 보유하게 된 셈이다. 바로 이 점 때문에 연준이 단기간에 출구전략을 하기도 힘든 상태가 됐다. 예컨대 그동안 시장에서 MBS를 매입할 금융기관이 없어 연준이 대신해 MBS를 사들였는데, 갑자기 이를 팔아치우면 주택시장에 큰 여파를 미친다. 지금 상태로는 연준이 급속도로 출구전략을 쓸 입장이 아닌 것이다. 

-출구전략은 어떤 수순을 밟게 될까.

▲출구전략을 쓴다면 금리부터 올려야 할 것이다. 금리를 먼저 올리고, 아주 점진적으로 MBS 보유량을 줄여야 하는데, MBS의 만기는 5년 내지 7년이다. 연준으로서는 상당히 오랫동안 MBS를 보유하거나 시장에 내다 팔아야 한다. 그러나 현재 MBS를 매입할 기관들이 그렇게 많지 않다. 따라서 출구전략은 금리를 먼저 올리는 것이 정석이다. 출구전략을 쓸 때는 중앙은행이 시중으로부터 자금을 흡수할 능력이 있어야 한다. 이를 위해 연준은 금융구제 법안에 지급준비금에 이자율을 지급하는 조항을 삽입했다. 또 상업은행 외에도 다른 금융기관이 자금을 예치할 수 있는 예금창구(Deposit Facility)를 고려하고 있다. MBS를 담보로 시중은행들의 자금을 빌려, 유동성을 묶어두는 역 레포(Reverse Repo)도 최근 자주 거론되고 있다. 연준의 출구전략은 역 레포와 지준금에 대한 이자율 지급 등을 통해 유동성 총량을 묶어 두면서 이자율을 올리는 방식이 가장 유력하다.

-최근 미국의 출구전략 시기가 앞당겨 질 것이라는 관측이 나오면서 달러화가 출렁이고 있다. 출구전략은 미국 달러화에 어떠한 영향을 미칠까. 

▲달러화는 단기와 장기적으로 나누어 보아야 한다. 단기적으로는 달러 유동성이 워낙 많이 퍼져 있기 때문에 출구전략을 쓰기 시작하면, 달러화 가치가 급속도로 반등할 가능성이 있다. 미국이 고금리 정책을 쓰기 시작하면 달러 유동성이 줄고 달러화의 품귀 현상이 생길 수 있기 때문이다. 따라서 출구전략 시기에는 달러화가 반등할 확률이 상당히 높다고 본다. 따라서 이머징 국가라면 지금처럼 자금 사정이 좋을 때 미리 대비를 하는 것이 바람직할 것이다. 앞서 설명했던 90년대 상황은 좋은 교훈이다. 장기적으로는 미국이 채무국가이고 중국과 다른 아시아 채권국가들에게 워낙 빚을 많이 지고 있기 때문에 미국 달러화는 취약한 방향으로 갈 것이 유력하다.

-최근 국제신용평가기관인 무디스는 미국과 영국이 재정적자 문제를 해소하지 못할 경우 트리플A(AAA) 신용등급을 잃어버릴 수 있다고 지적했는데 어떻게 생각하나. 

▲미국의 신용등급이 강등된다는 것은 상상을 초월하는 일이 될 것이다. 미국이 세계 금융시장에서 `벤치 마크`로서 역할을 해왔기 때문에, 만의 하나 미국의 신용등급에 변화가 있다면 큰 영향을 미칠 것이다. 그런데 지금은 미국보다는 영국이 더 취약하다. 영국은 미국과 비교할 때 나쁘면 나빴지 더 나은 상태가 아니다. 무디스나 S&P로서는 영국이 미국보다 작은 나라이기 때문에 신용등급 강등을 크게 꺼리지 않을 수 있다.

- 지금부터는 미 연방준비제도이사회의 정책을 짚어보겠다. 최근 윌리엄 더들리 뉴욕연방은행 총재는 금융안정, 즉 자산가격 안정을 위해 금리정책을 사용할 수도 있을 것이라는 의견을 공식적으로 개진해 주목을 받았다. 연준의 통화정책은 그동안 물가에 포커스가 맞춰졌는데, 현재  연준 내부에서 통화정책을 둘러싼 논의가 어떻게 진행중인가.

▲벤 버냉키 연준 의장은 지난 1999년 잭슨 홀 회의에서 발표했던 논문 기조를 유지하고 있다. 버냉키는 2002년 연준 이사가 되면서 발표한 연설문에서도 잭슨 홀 내용을 그대로 고수했다. (주 : 버냉키는 프린스턴대 교수 시절이던 1999년 연준이 개최한 잭슨 홀 심포지엄에서 "연준이 물가 통제에 포커스를 맞춰야지, 호황과 불경기의 경기사이클을 관리하려 들지 말라"는 요지의 논문 발표) 그러나 연준이 이번 금융위기가 발생하도록 금융제도를 취약한 상태로 방치한 것은 잘못이었다. 연준은 아직까지 이번 금융위기에 대해 자신들의 잘못을 시인하지 않고 있다. 물론 위기를 잘 타개했다는 칭찬을 많이 듣고 있지만 사실상 연준이 병주고 약까지 준 셈이다. 이 때문에 연준 내부에서 윌리엄 더들리 뉴욕 연방준비은행 총재를 비롯해 이사회 내부에 이견들이 있고, 토론들도 많이 이루어지고 있다. 



-이사회 내부에서 이견들이 있다고 말씀하셨는데.

▲지금 연준 내부에는 의견이 세 갈래로 나뉘어져 있다고 볼 수 있다. 한 갈래는 벤 버냉키 의장과 도널드 콘 연방공개시장위원회(FOMC) 부의장 등으로,  이들은 과거 앨런 그린스펀 전 의장의 지론을 그대로 유지하고 있다. 이들의 생각은 통화정책이 단순히 실물경제만 봐야 하고, 금융안정은 금융감독이나 규제를 통해 달성하는 것이 가장 바람직하다는 것이다. 아직 이들은 이 같은 기조를 공개적으로 번복하지 않고 있다. 두번째 갈래는 더들리 뉴욕연은 총재, 연준 이사인 케빈 워시와 다니엘 타룰로 등을 들 수있다.  이들은 금융안정을 위해 금리정책을 사용하는 것도 배제할 수 없다고 표현하지만, 사실은 통화정책에 있어 금융안정(자산가격 안정)에 상당히 무게를 두는 사람들이다. 세번째 갈래는 지역 연방은행, 즉 뉴욕을 뺀 다른 지역 연방은행 총재들이다. 이들은 재래식 경제, 예컨대 학계에서 말하는 RBC(Real Business Cycle·실물적 경기변동) 학파에 해당한다. 대표적인 인물로는 찰스 플로서 필라델피아 연방은행 총재와 제프리 래커 리치몬드 연방은행 총재, 나라야나 코첼라코타 미네소타 연방은행 총재 등이 있다. 이들은 금융의 중요성을 크게 인식하지 않는다. 케인즈 학파와 약간 상반된, 시카고 학파와 가까운 사람들이다. 이들은 인플레를 굉장히 우려하고 있기 때문에 가급적 출구전략을 조기에 써야 한다고 주장한다. 전체적인 큰 흐름으로는 이전에 주류였던 그린스펀의 지론이 많이 약화된 것으로 보인다.  
 
-평소의 지론을 요약하면.

▲통화정책이란 단순히 실물경제, 즉 인플레이션(소비자물가)과 국내총생산(GDP) 성장률만 아니라 전반적인 금융안정과 금융 유동성이 전체 경제에 미치는 영향까지 보아야 한다. 다시 말하면 단기적으로 소비자물가가 안정되고, GDP 성장률이 안정적인 성장세를 보이더라도 금융분야가 불안하면, 장기적으로는 그 여파가 온다. 아주 간단한 인플레이션 타기팅(Targeting)이라 던지, 1~2년 정도만 내다보는 경제운용은 더 먼 안목으로 봤을 때 오히려 불균형을 초래할 수 있다. 따라서 통화정책은 단기적으로 국내 실물경제만 볼 것이 아니라, 금융시장도 보고, 더 나아가서는 국가간의 정책조율도 필요하다는 것이 저의 생각이다. 
 
◇신현송 교수는 = 1959년 대구에서 태어났다. 1985년 옥스퍼드대를 졸업하고 1987년과 1988년에 옥스퍼드대에서 경제학 석사 및 박사 학위를 차례로 받았다. 이후 옥스퍼드대와 런던정경대(LSE)에서 교수로 재직하다 2006년부터 프린스턴대 경제학과 교수로 재임중이다. 신 교수는 영국 중앙은행인 영란은행 고문과 국제통화기금(IMF) 상주학자로 일을 해왔고, 2010년 새해부터 청와대 국제경제보좌관을 새로 맡았다. 신 교수는 영국에서 30년 이상 살았지만 한국 국적을 포기하지 않았고, 영국 엠마뉴엘 고교 졸업 후에는 서울 용산 한미연합사에서 현역으로 군복무를 마쳤다. 신 교수는 금융위기 이론 및 금융시스템 안정성 분야에서 세계적인 권위자로 인정받고 있다. 특히 이번 미국발 금융위기를 정확히 예측하고 분석해 이름을 더욱 높였다. 신 교수는 기자에게 "한국의 외환위기가 안타까워 금융위기에 관심을 갖게 됐다"며 "그 때 시작했던 연구가 이제 성숙돼 조금이나마 기여할 수 있게 됐다"고 말했다. 신 교수가 1998년에 아메리칸 이코노믹 리뷰에 발표한 금융위기에 대한 논문은 인용건수가 600건에 달하고 있다. 논문을 같이 쓴 스티븐 모리스 프린스턴대 교수와 미 연준 내에서 크게 주목받고 있는 뉴욕연방은행의 토비아스 에이드리언 등이 가까운 지인이다.