(신승호의 ELW 교실)(17) ELW 제도개선 (1)

[이데일리 신승호 칼럼니스트] 지난 칼럼(`(16) 올바른 ELW 선택`)에서는 앞서 15회까지 게재했던 칼럼들을 통해 정리했던 ELW에 대한 기초지식을 바탕으로 자신의 투자목적에 맞는 올바른 ELW를 선택하는 방법을 알아보았다.

이번 칼럼에서는 ELW 시장의 오늘의 성공을 가능케 했던 제도적인 뒷받침을 살펴보고 한 단계 더 성숙된 시장이 되기 위해 어떠한 제도적인 보완이 필요한지 알아보도록 하겠다.

앞서 여러 차례 언급한 바와 같이 현재의 ELW시장 성공에 가장 큰 역할을 한 제도적인 요인은 다름아닌 유동성공급자제도(LP제도)의 도입일 것이다. LP제도의 도입을 통해서 시장 개설 초기부터 적극적인 유동성공급을 가능케 했으며, 이를 통해 투자자의 관심과 참여를 불러일으켜 초기시장의 성공적 정착에 가장 큰 기여를 한 것이다.

LP제도의 도입이 시장의 성공의 가장 큰 원동력이었음에 의심의 여지가 없으나, 동시에 투자자들 사이에 LP제도와 역할에 대한 충분한 이해가 부족하여 LP활동에 대한 오해를 낳게 되어 종종 LP와 투자자 사이에 분쟁이 발생하는 경우를 볼 수 있었다.

ELW의 비즈니스 모델 상 투자자들이 해당 ELW의 LP가 제시하는 매매호가에 의존하여 매매를 하게 될 것이며, LP제도와 역할에 대한 충분한 이해가 있기 까지 LP와 투자자 사이에서 이러한 오해들을 좁혀나가는 일련의 시행착오들이 발생하는 것은 어쩌면 당연하다고 하겠다.

하지만 이러한 시행착오라는 시간과 비용의 투자가 ELW관련 제도개선을 통해 LP와 투자자 모두에게 윈윈(win-win)이 되는 방향으로 단축되고 절감될 수 있다면 감독당국은 이를 적극적으로 검토하여 관련 규정 개정에 적극 반영해야 할 것이다.

(1) 만기 1개월 전 유동성공급 중단

옵션 관련 이론적으로나 또한 경험적으로 우리는 옵션, 즉 ELW가 만기에 가까워질수록 그 가격변동이 기초자산의 변동에 더욱 민감해지고 ELW의 시간가치 또한 만기 1개월 내에 급격하게 감소한다는 사실을 알고 있다. 다시 말해, ELW의 매매와 관련된 위험이 매우 커진다는 얘기다.

투자자 측면에서 볼 때 만기 1개월 내에 가장 중요한 관심은 ELW의 가격 급변동시 얼마나 제 때 본인이 원하는 ELW를 사거나 되팔 수 있느냐일 것이다. 기초자산의 단기 움직임을 예측하여 해당 ELW를 매입하고자 하는 시점에 LP의 유동성 공급이 이루어지지 않아 ELW 자체의 거래가 이루어지지 않거나 또는 거래가 되더라도 비정상적인 가격대에서 거래가 이루어지고 있다면 투자자는 결국 본인이 원하는 타이밍에 ELW 매입이 불가능 할 것이다.

반대로 해당 ELW를 보유하고 있는 한 투자자가 기초자산 주가가 하락할 것을 예상하고 ELW를 매도하기로 결정했는데 이미 해당 ELW가 만기 1개월 유동성공급 중단 기간에 속해 거래 자체가 이루어지고 있지 않거나 또는 비 이상적으로 낮은 가격에 거래되고 있다면 어떤 의사결정을 해야 할까? 결국 본인이 원하는 타이밍에 ELW를 매각하지 못하여 경제적인 손실을 감수해야 할 가능성도 결코 배제할 수 없을 것이다.

만기 전 1개월 유동성공급 중단은 LP의 입장에서도 트레이딩위험 관리에 어려움을 가져온다. 앞서 여러 차례 언급한 바와 같이 LP는 ELW 매각한 이후 델타헤지라는 위험회피 활동을 통해서 안정적인 수익을 추구하게 되며 이는 일반 위탁매매와 같은 확정 수수료 수익이 아닌 트레이딩의 결과로 사후적으로 실현되는 ‘가능성’ 있는 이익일 것이다. 따라서, ELW 매매와 이에 따른 델타헤지의 효율성이 LP의 위험관리에 가장 중요한 요소라 하겠다.

LP의 델타헤지(`⑩ LP와 델타헤지 (I)` ) 활동은 기본적으로 ELW와 기초자산의 매매가 상호 유기적으로 이루어지는 Dynamic헤지를 추구한다. 따라서, 만기 전 1개월간 ELW의 유동성 공급이 중단된 채 기초자산 만으로 기존 ELW 매도포지션에 대한 트레이딩위험을 헤지하는 일방향 활동일 경우 ELW 매도포지션에 따른 만기위험, 특히 만기시점에 다다를수록 커지는 감마(gamma) 리스크를 적절히 관리하지 못하게 되어 LP에게 트레이딩 위험이 가중될 수 있다. 이는 궁극적으로 LP에게 손실발생의 위험을 강요한다고 볼 수도 있는 것이다.

만기 전 1개월간 유동성공급 중단으로 인해 ELW투자자에 미치는 매매위험요소들을 아래의 예를 통해 직관적으로 확인할 수 있다.

(예) 한국 6314 삼성전기 콜 워런트
· 행사가격 : 35,000원
· 현재가격 : 37,250원 (2월 16일 종가기준)
· 전환비율 : 0.20
· 발행수량 : 900,000주
· 워런트가격 : 490원 (2월 16일 종가기준)
· 최종거래일 : 2007년 2월 28일
· 유동성 공급 중단 : 2007년 2월 5일
· 만기평가지수 : 최종거래일 포함 직전 5영업일 종가평균
· 유동성공급자 : 한국투자증권


몰론, 감독당국의 입장에서도 만기 전 1개월간 유동성공급 중단을 제도화한 나름대로의 취지가 있을 것이다. 이는 시장 개설 초기에 LP제도에 대한 이해부족에 기인한 것이며, ELW의 만기상황금액 결정 시 부적절한 주가 움직임에 따른 위험발생 소지를 줄이려는 노력과 직접적인 연관이 있었을 것으로 판단된다.

하지만, 이와 같은 감독당국의 우려는 다른 선진 ELW 시장과 마찬가지로 시장 및 시장 참여자에 대한 감시감독의 강화를 통해 접근/해결해야 할 문제로 판단된다. 초기 시장에서의 우려로 인해 도입했던 규정이라 하더라도 시장 운영과정에서 경험했던 문제 발생의 소지가 높다면 이를 적극적으로 검토하고 개선해야 할 것이다.