동양제철, 08년 폴리실리콘 가세 모멘텀..`매수↑`-한화

[이데일리 이진철기자] 한화증권은 14일 동양제철화학에 대해 "2008년 상반기 준공목표로 추진중인 폴리실리콘이 새로운 수익모델로 가세할 것"이라며 "2008년에 영업이익 증가 모멘텀을 되찾을 것"이라고 예상했다.

이에 따라 투자의견을 `시장수익률`(Marketperform)에서 `매수`로 상향하고, 목표주가는 6만2500원으로 제시했다.

한화증권은 또 "동양제철화학의 인천 공장부지 개발이 본격화되기까지는 다소 시일이 소요되겠으나 개발시 대규모 개발차익 및 현금이 유입될 전망"이라고 말했다.

다음은 리포트의 주요 내용이다.

◇동양제철화학(010060)

-원화절상 등 감안할 때 2006년 실적 비교적 양호

2006년 동양제철화학의 영업이익은 1093억원으로 전년대비 +2.3% 증가에 그쳤으나 원화절상(매출-매입 net exposure 3억달러)으로 인한 감익효과만도 약 150억원 상당이었음을 감안할 때 양호한 실적으로 평가될 수 있으며 경상이익은 폐석회 복구손실 충당금 등 일과성 손비 해소로 153% 증가한 957억원 시현한 것으로 잠정 집계.(지분법 손익 잠정치)

-분기별 실적, 연말로 가면서 증익

영업이익이 상반기 488억원, 하반기 607억원 등으로 전약후강을 나타냈는데 이렇듯 하반기 실적이 호조를 보인 배경에는 지난해 9월 준공된 중국 BASF TDI 공장이 원료구득난 등에 따른 가동지연으로 TDI(연산 5만톤) 아시아 현물가격이 강세를 나타낸데다가 그동안 원자재가격 상승에도 불구 단가인상이 어려웠던 카본블랙(연산 20만톤)의 국제가격 상승 등이 수익성 호전 배경으로 볼 수 있음.

또한 동양제철화학의 매출품목이 무기화학, 석유화학, 석탄화학, 정밀화학 등 약 40여종으로 다양하며 벤젠, 카본블랙, 무수프탈산 등에 있어서는 코크스, 타르 등 석탄계를 원료로 이용하고 있어 고유가 국면에서 석유화학계를 원료하는 경쟁업체대비 원가경쟁력을 지니고 있는 것도 강점으로 평가될 수 있음.

-신규사업인 폴리실리콘이 가세하는 2008년 영업이익 모멘텀 예상

2007년 영업이익은 2006년 수준에서 유지될 것으로 예상됨. 물론 카본블랙의 경우 단가인상으로 2006년에 비해 채산성이 개선될 것으로 보이며 TDI 등도 초강세가 지속되고 있으나 BASF 상해 공장(연산 16만톤)의 본격 가동에 들어갈 경우 일시에 약세 전환될 가능성이 있으며 국제 유가가 하락할 경우 유가와 상관성이 큰 벤젠(연산 13만톤) 가격의 하락조정도 예상되기 때문에 2006년 하반기 실적 호조 기조가 2007년 연중으로 연장된다고 보기에는 다소 이른 감이 있기 때문.

그러나 2008년에 영업이익 증가 모멘텀을 되찾을 것으로 예상됨. 총 2500억원을 투자, 2008년 상반기 준공목표로 추진중인 폴리실리콘이 새로운 수익모델로 가세할 것으로 예상, 2008년 영업이익은 전년대비 14.3% 증가할 것으로 추정됨.

-인천 공장부지 개발 가시권, 대규모 cash-flow 유입 기대감 유효

90년대 중반이후 ‘인천 학익동(47만3000평) 공장부지와 관련한 자산주로서의 평가’는 주식시장에서 널리 인지된 내용이나 개발이 늦춰되면서 이에 대한 평가도 다소 소홀해 진 것으로 보임.

그러나 2005년 3월 소다회 공장 폐쇄에 이어 2006년 3분기부터 인천공장내 유수지에 폐석회 매립 공사가 진행되고 있으며 용인-학인지구 도시개발에 대한 인천시와의 협의가 진행되고 있는 것으로 보여 부지개발이 가시권에 들어왔다고 판단됨. 참고로 2월1일자 경기신문에 따르면 ‘인천시는 용인-학익지구 개발과 관련 동양화학측에 구체적인 개발안을 요구’한 것으로 보도됨. 향후에도 공장부지 개발이 본격화되기까지는 다소 시일이 소요되겠으나 인천공장 부지 개발시 대규모 개발차익 및 cash유입될 전망임.

-인천공장 부지 가치 평가- 8200억원 상당의 현금유입 예상

학익동 공장용지의 지목변경시 기부체납 비율과 평당 시세 등 불확실성은 많으나 당기업분석팀은 참고목적으로 종전 보고서에서의 가정을 유지, 기부체납비율 57%(유수지 10만평 공원조성, 나머지 37만평에 대해 기부체납 비율 45%)과 지목변경시 평당 가격 400만원을 적용(현재 평당 장부가 74만8000원)하였으며 이경우 4600억원 상당의 개발차익과 8200억원 상당의 현금유입(장부가 3540억원 포함)이 가능할 것으로 추정됨.

-목표주가 6만2500원에 매수

동양제철화학에 대해 매수(Buy)로 상향하며 6개월 목표주가 6만2500원으로 제시함. 목표주가 도출근거는 사업부에 대한 가치평가에 있어 목표 이비에비타(target EV/EBITDA) 4.5배를 적용하였으며 여기에 투자유가증권 가치(장부가의 80% 반영)와 인천공장 부지에 대한 평가액 등을 합산한 후 발행주식(BW청구시 dilution 주식 감안)으로 나누어 도출함. (이광훈 애널리스트)