농심, 되살아나는 영업모멘텀..매수-한국

[이데일리 지영한기자] 한국투자증권은 10일 농심이 저평가된 상태로 영업모멘텀이 되살아나고 있다고 분석했다. 이에 목표주가 31만원과 매수 투자의견을 제시했다.

보고서 내용은 다음과 같다.

◇농심(004370)

- 목표주가 310,000원, 투자의견 ‘매수’제시

농심에 대해 목표주가 310,000원, 투자의견 ‘매수’를 제시한다. 목표주가는 DCF model(WACC 10.5%, ROIC 10.5%, Growth rate 1.0%)을 이용하여 산출했다. 농심을 매수 추천하는 이유는 첫째, 장기간의 주가 조정으로 밸류에이션 매력이 확대되었기 때문이다.
주가는 최근 1개월간 1.9% 하락하여 Kospi를 5.4%포인트 언더퍼펌(underperform)했다. 1년전 주가와 비교한다면, 17.6% 하락하여 Kospi를 71.9% 포인트 underperform한 상태다.

현 주가 기준 2006년 예상 EV/EBITDA는 5.4배로 내수업종 평균치인 9.7배의 절반 수준에 불과하다. 목표주가 310,000원을 적용하더라도 2006년 예상 EV/EBITDA은 6.6배 정도이다. 둘째, 영업모멘텀이 발생할 것으로 예상되기 때문이다.

라면 판매가 2분기 이후 증가할 전망이며, 중장기적으로 웰빙 트랜드에 부합하는 MSG 무첨가 라면 등의 판매가 늘어날 것으로 보여, 라면경기는 저점을 확인했다는 판단이다. 또한 원화강세로 인한 원재료 가격의 하락, 판매 회복으로 인한 마케팅비 부담 감소로 인한 수익성 호전 추세도 계속될 것으로 예상된다.

- 스낵과 상품 판매 감소로 1분기 매출액 전년동기대비 2.8% 감소

전일 발표된 1분기 실적은 우리의 전망과 일치했다. 1분기 매출액은 전년동기대비 2.8% 감소한 3,964억원을 기록했다. 라면 매출액은 판매량이 1% 감소했지만, 고가면 비중 상승으로 ASP가 2% 상승하여 전체적으로 0.9% 증가했다.

라면 판매가 여전히 감소한 것으로 나타났지만, 감소폭이 지난해(2005년 1분기 -9.8%전년비 2분기 -4.7%전년비, 3분기 -8.5%전년비, 4분기 -10.8%전년비)에 비해 크게 축소되고 있다는 사실은 고무적이다. 비용 증가 없이 ASP가 상승하고 있다는 점도 향후 매출액 회복에 대한 기대를 갖게 한다.

스낵은 4.8% 감소했다. 1분기 국내 제과시장이 아토피 파동으로 전년동기대비 9.7% 감소했기 때문에, 동사는 상대적으로 선전했던 것으로 평가할 수 있다. 음료는 삼다수 판매 호조에 힘입어 4.7% 증가했다. 기타부문은 19.9% 감소했다.

미국의 현지 생산으로 인한 수출 감소를 제외할 경우 실제 감소폭은 12% 정도인 것으로 추산된다. 이는 주로 네슬레 제품 판매 감소에 기인하며, 상품류 매출액 감소폭은 시장 컨센서스 정도이다.

- 원재료비 하락 및 마케팅비 감소로 영업이익률 1.5%포인트 상승

매출액 감소에도 불구하고 영업이익률은 전년동기대비 1.5%포인트 상승한 11.6%를 기록했다. 우선 매출원가율이 전년동기 65.6%에서 65.0%로 개선되었다.

원화강세로 전분 및 팜유의 수입가격이 하락했고, 소맥수입가격 하락 영향으로 국내에서 구매하는 밀가루의 가격도 인하되었기 때문이다. 판관비 부담도 감소했다. 매출액대비 판매장려금 비율은 전년동기 5.6%에서 4.5%로 낮아지고, 광고선전비율도 2.9%에서 2.6%로 하락했다.

전년동기의 high base 영향(2004년말 제품가격 인상 직후 프로모션 강화)도 있지만, 영업조직 재정비 등을 통해 비용이 보다 효율적으로 집행되고 있는 것으로 보인다.

- 영업외수지 흑자폭 소폭 확대

영업외수지 흑자폭은 지분법평가손실이 17억원 발생(지분법평가손익은 2005년 2분기부터 분기별로 반영되고 있음)했지만, 이자수익이 늘어나 전년동기보다 9억원 증가했다. 지분법평가손실은 대부분 생산 초기 단계인 미국 현지 법인에서 발생한 것이다.

- 라면 판매 바닥 통과, 원재료비 하락에 따른 수익성 개선 추세 지속될 전망

라면 시장은 내수 회복 영향으로 점진적으로 개선될 전망이다. 라면 판매는 이미 5월에 들어서면서 전년대비 소폭 증가하고 있는 것으로 파악된다. 장기적으로도 라면 시장은 저점을 확인했다는 판단이다.

올해 하반기에 기름에 튀기지 않은 건면을 출시하고, 2007년까지는 모든 제품에서 MSG를 뺄 계획이다. 웰빙트랜드에 부합하는 이러한 제품의 출시는 라면 소비 심리를 개선시키는데 큰 도움을 줄 것으로 보인다. 스낵 판매도 최근 회복되고 있다. 그리고 1분기 실적에서 확인된 원재료비 하락 효과도 당분간 계속될 전망이다.

국제소맥가격 하락 및 원화강세를 고려한다면, 밀가루 등의 원재료비는 하향 안정세를 보일 것으로 예상된다. 최근까지 가격 조정이 없었던 포장재가격도 인하될 가능성이 있다는 점도 긍정적이다. (이경주 애널리스트)