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넷마블이 이번 32회 신용평가전문가설문(SRE:Survey of credit Rating by Edaily)에서 신용등급이 적정하지 않은 기업(워스트레이팅)에 포함되자마자 CJ CGV(079160), 호텔롯데에 이어 3위를 기록했다. 넷마블의 자기자본 대비 과중한 규모의 기업 인수를 진행함에 따라 중단기적으로 재무안정성이 크게 저하될 것이라는 전망이 나오면서다. 특히나 이에 대해 NICE신용평가가 하향검토(↓) 등급감시 대상에 등재하면서 ‘AA-’ 신용등급이 ‘A’급으로 떨어지는 게 아니냐는 우려의 목소리도 나오고 있다.
화려한 데뷔에도…열에 일곱 등급 ‘하향’ 응답
넷마블은 작년 10월 설립 후 처음으로 공모채 발행에 도전했고 목표액의 7배에 달하는 기관투자가 자금을 끌어모으며 화려한 데뷔를 치렀다. 넷마블은 첫 등급 평정에서 한국기업평가와 NICE신용평가로부터 ‘AA-(안정적)’를 받았고 3년 단일물로 800억원 규모로 수요예측을 진행했다.
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넷마블은 2019년 매출 2조1787억원으로 전년 대비 7.8% 성장했다. ‘리니지2레볼루션’, ‘세븐나이츠’, ‘모두의마블’ 등 주력게임들 매출이 감소하고 있으나, 지속적인 신작게임 런칭과 비교적 안정적인 매출을 기록하는 해외 게임 영향으로 성장세를 회복했다. 넷마블은 2019년 매출액 기준 모바일게임 92.9%, PC게임 2.6%, 기타(광고 매출 등) 4.5%로 구성돼 있으며, 지역별로는 한국 33.3%, 북미 29.7%, 일본 13.5%, 유럽 8.9% 등의 매출 비중을 보이고 있다.
2020년 상반기는 전년 동기 대비 21% 증가한 1조2186억원의 매출을 기록했다. 코로나19 여파로 외부활동이 감소함에 따라 게임업계 전반이 긍정적 영향을 받았다. 또 신작게임인 ‘일곱개의대죄’, ‘A3:Still alive’등이 기대 이상의 성과를 거두면서 외형 성장을 견인했다.
특히 신용평가사들은 넷마블이 2014년부터 연결기준 실질적 무차입 기조가 이어지고 있어, 재무안정성이 우수하다고 평가했다. 2020년 6월 말 연결기준 총차입금은 8780억원이나, 보유 현금성자산이 1조1700억원으로 이를 웃돈다. 부채비율은 39%, 차입금의존도는 12.0% 등으로 제반 재무지표는 매우 우수한 수준이라 분석했다.
이에 우량물에 목이 말랐던 기관투자가들은 넷마블 회사채 수요예측에서 치열한 경쟁을 벌였다. 모집액 800억원의 7배에 달하는 5600억원의 기관투자가 매수 주문이 들어왔다. 특히 -7베이시스포인트(bp)에 모집물량을 채워 흥행에 성공했다. 결국 넷마블은 첫 회사채를 목표액의 2배인 1600억원 규모로 증액 발행했다.
하지만 넷마블은 32회 SRE에서 총 154명 가운데 28명(18.2%)이 신용등급이 적정하지 않다고 답하면서 전체 40개사 가운데 워스트레이팅 3위에 올랐다. 응답자별로 보면 28명 가운데 현재보다 신용등급이 올라가야 한다고 답한 응답자는 크레딧 애널리스트(CA), 비CA는 각각 4명과 3명에 불과하다. 반면 신용등급이 내려가야 한다고 답한 응답자는 CA와 비CA는 각각 10명, 11명이다.
시장의 시선이 냉랭해진 이유는 올해 8월 소셜 카지노 게임사 ‘스핀엑스(SpinX)’를 소유하고 있는 리오나르도 인터렉티브(Leonardo Interactive Holdings Limited)의 지분인수 계획을 발표하면서다. 총 인수금액은 약 2조5000억원으로 넷마블의 2020년 말 연결 기준 자기자본인 약 5조7000억원의 44.5%에 상응하는 규모다.
이후 넷마블은 지난 10월 13일 공시를 통해 스핀엑스 인수를 완료했다고 밝혔다. 매매기준 환율을 고려해 양수가액은 2조6260억원으로 늘었다. 이는 총 자산 대비 31.93%, 자기자본 대비 46.47%에 해당한다. 넷마블은 계약 종결과 함께 인수대금의 80%(계약금 1313억원, 잔금 1조9695억원)를 지급했고 남은 20%는 향후 4년에 걸쳐 지급할 예정이다.
잔금 마련을 위해 넷마블은 지난 8월 카카오게임즈(293490)와 카카오뱅크(323410) 지분을 매각해 총 8004억원의 현금을 마련했다. 또 하나은행으로부터 1조6787억원을 단기차입했다. 단기차입을 위한 담보로 엔씨소프트(036570) 주식 195만주와 이번에 인수하는 레오나르도 인터랙티브 홀딩스 주식 1만주를 제공했다.
SRE 자문위원은 “2조원이 넘어서는 인수 자금 조달을 고려했을 때 넷마블 재무안정성이 급격하게 저하될 것으로 보인다”며 “특히 게임업체의 경우 출시하는 게임마다 성공 가능성에 대한 불확실성이 커 ‘AA-’로 같은 등급이더라도 신용평가사들이 요구하는 재무안정성 수준이 높다”고 지적했다.
실제 NICE신용평가는 넷마블의 인수대금 전액 외부차입으로 조달하는 것을 가정할 경우, 연결기준 부채비율와 순차입금의존도는 인수 전(2021년 3월 말 기준) 각각 49.6%, -3.9%에서 인수 후 92.5%, 17.9%로 크게 저하될 것으로 보이며 올해 계약을 통해 즉시 지급되는 2조원만 반영해도, 부채비율 및 순차입금의존도는 각각 83.8%, 14.0%로 재무안정성의 급격한 저하가 불가피한 상황이라고 지적했다.
NICE신용평가는 또 보유 투자자산의 규모 등을 고려할 때 향후 재무적 융통성을 활용한 재무부담 완화가 가능할 것으로 보이나, 재무부담 완화 정도와 시기 등에 불확실성이 존재한다며 넷마블 신용등급을 하향검토(↓) 등급감시 대상에 등재했다.
스핀엑스 실적 4분기부터 반영…“안정적인 매출 기대”
한편 넷마블 측에서는 스핀엑스 실적이 올해 4분기부터 반영되기 때문에 안정적인 매출이 기대된다고 전했다. 특히 NICE신용평가와는 다르게 한국기업평가는 인수대상 회사의 연결대상 편입으로 재무안정성 지표가 점진적으로 회복될 것이라 분석했다고 강조했다.
지난 8월 한국기업평가는 스핀엑스게임즈 인수에 대해 “인수대상 회사가 연결대상으로 편입되면서 연간기준 상각전영업이익(EBITDA) 규모가 5000억원 이상으로 확대될 것으로 보인다”며 “한층 강화된 영업현금창출력을 기반으로 재무안정성 지표가 점진적으로 회복될 것”이라고 분석했다.
한국기업평가는 또 “시장성 높은 보유 투자자산(엔씨소프트, 하이브(352820) 등) 활용가능성 등을 고려하면 재무지표가 예상보다 빠르게 회복될 가능성도 있어, 신용등급 미치는 영향은 제한적”이라고 판단했다.
넷마블 관계자는 “스핀엑스게임즈 인수는 글로벌 시장에서 가장 대중적인 캐주얼 게임장르에서 포트폴리오 다각화를 이뤄낼 수 있다는 점과 플랫폼 성향을 띄는 소셜 카지노게임의 특성상 재무실적이 반영되는 4분기부터는 당사에 안정적인 매출로 지속적으로 기여해줄 수 있다는 강점이 있다”며 “올해 출시한 작품 수가 적어 신작 효과가 작았는데, 시장에 공개되지 않은 다양한 장르의 게임들을 다수 개발 중이라 향후 기대감을 갖고 있다”고 말했다.
[이 기사는 이데일리가 제작한 32회 SRE(Survey of credit Rating by Edaily) 책자에 게재된 내용입니다.]
